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江河创建超12亿迎亲丢里子 股权定价蹊藏猫腻

  这是一次巨资并购,然而前高后低的定价疑窦难免。

  7月16日,停牌近1个月的江河创建(601886,原江河幕墙(10.65,-0.02,-0.19%))发布公告,拟以定增方式购买港源装饰26.25%股权,交易总额4.74亿元(1%股权合1806万元)。早在今年年初,江河创建就已经增持港源装饰38.75%的股权,共耗资7.55亿元(1%股权合1948万元)。

  超12亿彩礼娶亲

  幕墙公司要面子更要“里子”

  江河创建披露的增发单价是13.92元股,相较停牌前收盘价溢价5%,预计发行3405.43万股,交易总额为4.74亿元。而被收购的港源装饰26.25%股权中,城建集团占21%,王波占5.25%。

  这不是江河创建第一次对港源装饰出手。

  今年1月,江河创建收购黔龙投资(后更名江河创展)100%的股权,进而通过黔龙投资持有港源装饰12.5%的股权,收购价1.85亿元。3月份,上市公司又通过江河创展向港源装饰增资5.7亿元,持股比例增至38.75%。

  《金证券》记者简单计算后发现,如果此次定增顺利实施,江河创建将通过受让、增资、定增“三部曲”完成对港源装饰的控股,持有后者共65%的股权。收购成本超过12亿元,包括7.55亿元的现金及价值4.74亿元的股权。

  2012年,江河创建实现归属母公司股东的净利润4.78亿元。公司表示,与幕墙业务相比,内装业务施工周期短,结算和回款快,存货压力小,占用资金少,因此财务上也将有利于稳定江河创建的现金流,缓解应收账款压力,提升收入规模和盈利能力。

  如果说幕墙是面子,内装是里子,在江河创建看来,交易完成后,公司的营业收入及归属于母公司所有者净利润均有较大增幅,预计内装业务未来将成为公司新的收入和利润增长点。

  预案显示,2010-2012年,港源装饰营业收入和净利润的复合增长率约为30%。从2011年到2013年前5个月,港源装饰净利润分别为1.01亿元、1.32亿元和6853万元。

  机构不买账出逃

  “新媳妇”赚钱能力竟然奇差

  表面上看,港源装饰营收与净利增长俱佳,江河创建这宗并购不算吃亏,但二级市场却反应剧烈。

  复牌后短短两周,该股暴跌约三成,背后则是机构的疯狂出逃。《金证券》记者注意到,江河创建7月16日、19日、22日均现身龙虎榜,且机构卖出力度逐日增强,3个交易日合计甩卖4.02亿元。

  上海一家机构人士对《金证券》记者坦言,“装修类上市公司已经有过一轮大涨,目前溢价太高。加上国内经济增速放缓,装修类上市公司新承接工程数量和回款质量都存在变数。而反腐力度的加大,让这个行业有些叫人担心。”

  就港源装饰而言,公司盈利质量并不突出,应收账款风险较大,净利率水平甚至不及上市公司。财务数据显示,港源装饰2011年末、2012年末的应收账款余额分别为10.32亿元、12亿元,占当年度营业收入的比例分别为35.15%、34.68%。

  《金证券》记者注意到,江河创建2011年和2012净利率分别为6%和5.32%,对应港源装饰净利率仅为3.45%和3.82%。

  “装修行业也属于工程类,垫付资金是行业规则,拖欠工程款很常见。所以这类公司最大的问题是资金。”该机构人士向《金证券》记者坦言。

  2012年末,江河创建负债总额大幅增至79.15亿元,而在2011年该数值还仅为36.48亿元。与此同时,公司资产负债率也攀升至63.61%,较2011年末增加17个百分点。庞大的负债让公司今年一季度就承担利息4134万元,较去年同期大增6倍。

  已经挑担不轻的江河创建,还有余力挑起港源装饰的资金重担吗?截至5月31日,港源装饰负债总额16.82亿元,资产负债率高达67%,比江河创建的负债率还高。

  定价蹊跷前高后低

  26.25%股权“贱卖”藏猫腻

  尽管港源装饰净利率远不如上市公司,但江河创建仍坚持重金“迎娶”。

  今年1月,江河创建收购黔龙投资100%的股权,进而通过黔龙投资持有港源装饰12.5%的股权,收购价1.85亿元,评估值为1.52亿元。3月份,上市公司又通过江河创展向港源装饰增资5.7亿元,对应股权的评估值为5.21亿元。

  通过受让、增资,江河创建持股比例增至38.75%。但《金证券》记者注意到,上述收购中,江河创建实际收购价比评估价高出8200万元,1%股权对应成本合1948万元。

  而7月份的定增收购方案中,据截至2013年5与31日的新评估数据,26.25%股权评估价4.74亿元,1%股权合,比前述收购价还低。

  收购价为何出现前高后低的情况?《金证券》记者致电江河创建,证券部人士称,“收购黔龙投资时,该公司还有其他资产。所以收购价高于那12.5%股权的评估价。增资时多花的钱,是和港源装饰原股东双方谈好的。”

  值得一提的是,作为转让方的城建集团和自然人王波,早已获得现金补偿。《金证券》记者注意到,2013年5月,港源装饰分配利润1.68亿元,26.25%股权可分得4410万元现金(1%股权可分红168万元)。而在3月份,江河创建刚刚向港源装饰注入5.7亿元现金。

  上述分红的资金是否来源于该笔增资?外界不得而知。不过,《金证券》记者注意到,1806万元的收购价,加上上述分红,基本和1948万元吻合。对此,上述证券部人士称,不存在以分红抵扣收购价的情况。“后面的这笔股权收购,评估价已经涨上来了,所以对方没有另外加价。”

  • 作者:佚名
  • 编辑:王利

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